De eerste helft van 2022 was niet gemakkelijk voor beleggers. Zowel aandelen als obligaties stonden onder druk. Optisch lijken de resultaten voor Europese beleggers mee te vallen door de daling van de euro versus de dollar. In de praktijk moet de Europese belegger alsnog de prijs betalen in de vorm van hogere (import) inflatie. Vooral energie is tegenwoordig nergens zo duur als in Europa. De prijs van aardgas is gestegen naar een olie-equivalent van 600 dollar per vat. Het laat zien dat politici (en dat zijn tegenwoordig ook de centrale bankiers) geen prioriteit geven aan het bestrijden van inflatie. Men wil met economische sancties Rusland dwingen te stoppen met de oorlog in Oekraïne. Het resultaat is echter dat Rusland nog nooit zoveel heeft verdiend aan de verkoop van grondstoffen en dat door de hoge energielasten de steun bij de gemiddelde Europese staatsburger geleidelijk zal wegebben en zelfs dat het mogelijk een aanzet kan vormen voor een nieuwe eurocrisis. Het populisme tiert immers welig tijdens recessies, stijgende prijzen en met grote groepen vluchtelingen. De ECB wil de rente niet verhogen voor Italië (en andere zwakke lidstaten, de PIGS zijn weer terug), maar wel voor de sterke landen in de eurozone. Per saldo een weinig creatieve vorm van monetaire financiering.

Opvallend is het echec van een neutrale portefeuille in het eerste halfjaar. Er is nog nooit zo’n slechte eerste jaarhelft geweest voor deze gebalanceerde portefeuille. Dat zat er een keer aan te komen met obligaties met negatieve rentes. Nu zowel aandelen als obligaties dalen is het neerwaartse risico van een neutrale portefeuille veel groter dan wat vooraf was afgesproken. Typisch gaat het hier om een neerwaarts risico van zo’n 10 procent op jaarbasis, iets wat al in het eerste halfjaar eenvoudig was te realiseren. Het wordt interessant om te zien hoe aan de wederom falende Value-at-Risk-methode opnieuw de verkeerde conclusies worden verbonden. Na de Grote Financiële Crisis (mede veroorzaakt door Value-at-Risk) zou men toch beter moeten weten.

Er is één categorie die een dikke plus liet zien en dat zijn grondstoffen. De eerlijkheid gebiedt erbij te zeggen dat die plus voornamelijk in het eerste kwartaal werd behaald. Sinds de Fed stelt dat ze de inflatie wil bevechten, is er met enige regelmaat angst voor een recessie en dat is natuurlijk niet goed voor grondstoffen. Toch wordt die angst voor een recessie zwaar overtrokken. Per saldo stijgt de beleidsrente naar drie procent en dat is onvoldoende om de inflatie onder controle te krijgen.

Volgens de markt gaat de Amerikaanse centrale bank vanaf volgend jaar de rente verlagen. Bij elkaar zijn er nu drie renteverlagingen van een kwart procent ingeprijsd voor 2023. Een bijzondere recessie gaat dat worden. De meest accurate recessie indicator (10 jaar minus 3 maands) komt nog steeds niet eens in de buurt van inversie.

Een technische recessie in Europa lijkt onvermijdelijk. Wie naar de laatste cijfers van de inkoopmanagers kijkt (en dan vooral de ordercomponent minus de voorraden, het meest vooruitkijkende onderdeel van de inkoopmanagers) ziet een snelle verslechtering.

In China verbeteren de inkoopmanagerscijfers juist. De Chinese aandelenmarkt sloot het tweede kwartaal positief af. De economie trekt aan, centrale banken stimuleren en in de afgelopen jaren is de waardering fors afgekomen.

Ook vormt inflatie geen probleem voor China. Verder heeft het land niet meegedaan aan de monetaire gekte zoals in West-Europa of de Verenigde Staten. Positief is ook het negatieve sentiment ten aanzien van China. Het land wordt op één hoop gegooid met Rusland, alsof China elk moment Taiwan kan binnenvallen en de rest van de wereld daar even zware sancties voor over heeft als tegen de Russen. Helaas draagt de Amerikaanse politiek bij aan deze polarisatie. Binnenkort ontmoet Biden Xi Jinping, maar reken niet op een Kissinger-moment.

Gelukkig verwacht elke Amerikaanse investment bank dat aandelen  (S&P 500) in de tweede helft van het jaar zullen stijgen. Geeft niet echt vertrouwen.

Statistisch mag er wel een stijging worden verwacht na zo’n scherpe daling. Bovendien is het sentiment voor de derde week op rij extreem negatief. Alleen is er geen bijbehorende paniek. De VIX is niet boven de 40 uitgekomen in het eerste halfjaar en bij zo’n slecht sentiment in combinatie met zo’n daling zou dit wel passen.

www.aureus.eu